限外政策背景下，境外股權交易或成外資并購國內地產的主流方式

　　上海黃浦江畔，陸家嘴金融貿易開發區內，香格里拉酒店與花旗銀行大廈并肩而立。二者之間，180米高的合生國際大廈（HopsonInternationalTower）正在建設中，這座方圓結合，充滿柔
和外凸曲線的塔樓尚未出生，便成為地產界關注的焦點。

　　9月5日，外資地產中介第一太平戴維斯上海分公司宣布，受買方代理，上海合生國際大廈項目全部股份以“交鑰匙工程”方式被成功收購，收購金額3億美元。

　　當日，國家外匯管理局和建設部聯合發布《關于規范房地產市場外匯管理有關問題的通知》，其中的“12點要求”在六部委7月下旬發布的限外政策基礎上，對外資購房作出更為詳細的規定。

　　愈刮愈烈的限外政策與合生國際大廈的成功收購并行而至。“這是2006年國際投資機構在中國最高金額的整體收購案。”第一太平戴維斯中國區執行總裁何偉度（RandallHall）說。

　　業內人士認為，合生國際大廈交易更重要的意義在于，這是“限外政策”頒布以來，第一筆成交的外資收購境內地產案例。它所采取的“外買外”股權收購方式避政策之鋒芒，可能成為今后外資收購地產的主流。

　　調控中的“第一單”

　　第一太平戴維斯投資部人士告訴記者，合生國際大廈的成交屬于美元交易，買賣雙方均為香港公司，一切手續辦理事宜在香港進行。“雖然標的物在境內，但這筆外資購樓交易與國家現行政策并不沖突。”

　　9月5日，買方代理行第一太平戴維斯透露，合生國際大廈的買方為在香港注冊的PacificDelta投資公司，賣方為內地在香港上市公司合生創展（0754-HK）。“雙方已于一個月前達成協議，買方以3億美元收購合生創展旗下Interwell公司全部股份，進而全資掌控合生國際大廈。”第一太平戴維斯投資部人士告訴記者。

　　當日，記者致電合生創展集團，一位高層向記者表示，“買方第一批出資款1.5億美元已經到位。工程竣工后，他們將付清余下款項。”這位高管說，交易談判已經結束，合生集團目前的工作是保證工程按協議高質量地完成。

　　7月底，合生創展曾發布公告，稱以人民幣23.4億元的代價，出售位于陸家嘴金融貿易區的寫字樓項目———合生國際大廈。合生創展透露，收購方PacificDelta的公司，將通過收購項目公司“民泰”的上級公司Interwell全部股本，將整個合生國際大廈項目收入囊中，而合生創展將在合生國際大廈建成后抽身而退。

　　據悉，Interwell公司的唯一資產是上海民泰地產的全部股份。上海民泰是在內地注冊成立的一家外商獨資企業，全資擁有合生國際大廈并全權負責該項目的開發管理。合生國際大廈坐落于陸家嘴中心地段，樓高33層，其中包括27層國際標準甲級辦公樓層及三層商用群房，該大廈目前正處建設施工階段，預計2008年第一季度竣工。

　　合生國際大廈交易談判的同時，各項規范外資投資境內地產的政策逐一落地。9月5日，兩部委《關于規范房地產市場外匯管理有關問題的通知》對股權收購方面做出如下規定：境外機構和個人通過股權轉讓及其他方式并購境內房地產企業，或收購合資企業中方股權，未能以自有資金一次性支付全部轉讓款的，外匯局不予辦理轉股收匯外資外匯登記。工商管理部門也無法進行股權變更登記。

　　但這一政策并未涉及合生國際大廈的交易主體。第一太平戴維斯投資部人士告訴記者，合生國際大廈的成交屬于美元交易，買賣雙方均為香港公司，一切手續辦理事宜在香港進行。“雖然標的物在境內，但這筆外資購樓交易與國家現行政策并不沖突。”

　　值得關注的是，在政府對外資購樓政策日益緊縮的背景下，看好人民幣升值及地產業增長的各類海外資本正通過包括境外股權并購在內的一切可能渠道完成投資中國的目的。

　　“外買外”路徑

　　最終，合生集團成立了一家BVI公司Interwell，通過該公司完全控股上海民泰。又在最后的交易中，將Interwell公司股權全部轉讓給買方，從而間接賣掉合生國際大廈股權。

　　“如果不采取收購產權方式，不借助境外公司渠道，合生國際大廈的交易恐怕不會這么快完成。”9月6日，上海一位地產投資公司老總告訴記者，“外買外”是近期外資關注較多的一種交易方式。

　　據悉，合生創展集團是合生國際大廈兩大股東之一。2005年7月2日，合生通過收購上海民泰公司間接持有合生國際大廈50％股權。

　　記者獲悉，合生國際大廈最初的買主實為合生創展董事長朱孟依，為其私人資產購買。后又原價轉讓給上市公司合生創展。知情人士稱，對朱孟依而言，如此黃金地段的寫字樓，最佳回報是溢價轉手，但為支持上市公司合生創展的股價與長遠發展，朱孟依并未選擇溢價。

　　時隔一年，被視為陸家嘴金融開發區的“國寶級”寫字樓———合生國際大廈再次轉手，合生創展的行為令業界猜測。

　　根據戴德梁行的估值報告，合生國際大廈完工后資本值約22.81億元人民幣，此次收購價3億美元，較估值約有6％的溢價，平均每平方米為5000美元。合生創展在公告中表示，此次轉讓6％的溢價，比較符合股東利益。

　　仲量聯行中國區商業部總監陳立民認為，從長遠看，合生國際大廈這種黃金地段的甲級寫字樓肯定會升值，而且會有不錯的租金收益。他認為，合生創展選擇此時出售，可能因為其主業是住宅項目，開發商業地產并不擅長。因此在收購方出價相對滿意的情況下，合生創展便退出相對陌生的領域。

　　“這個原因純屬臆測，在合生國際大廈之前，合生集團已經開發了3棟商業地產，并不存在擅不擅長商業地產開發的問題。”一位接近合生創展高層的人士稱，此次甩手合生國際大廈，真實原因在于合生集團與另一股東在諸多問題上存在分歧，多數時候雙方難以達成一致。

　　“比如對于建造標準的高低、出售還是出租、零賣還是整賣等等問題，都無法談妥。”上述人士透露，合生集團董事長朱孟依認為，上述分歧將在未來大廈建成后有進一步擴大的可能，將對收益造成影響，故雙方商議賣掉合生國際大廈。

　　知情人士告訴記者，當初決定賣掉合生國際大廈時，合生集團便意在整體出售。“當時中國對房地產行業調控的態度很堅決，金融機構對地產商的融資貸款不再像以前那樣放松，這種背景下，能夠獨自承擔巨額買單的實力機構在國內地產界很難找。”

　　合生集團遂將目標圈定在外資機構上。經中間人介紹，合生集團遇到香港一家新成立的資產投資機構，正欲尋求合適的境內地產目標。

　　初步確定對象后，交易如何成功是合生集團頗費心思的問題。

　　接近合生高層的人士稱，交易開始，合生最先考慮的是賣資產還是賣股權的問題。“從稅務角度看，如果是賣資產的話，你需要交納營業稅、土地增值稅等等，非常繁雜。但是如果選擇賣股權，只需交納一項———企業所得稅就可以。”

　　據悉，外資購買房產時，分資產轉讓與股權轉讓兩種。如果是資產轉讓，須交納營業稅5％、契稅1％-2％以及土地增值稅。根據相關政策，土地不能買賣，“當土地開發不到二分之一，或者三分之一時，資產不能過戶。所以，這一限制令很多企業選擇股權轉讓。”一位海外地產基金總經理說。

　　當時，合生集團決定，賣掉合生國際大廈項目公司———上海民泰的全部股權。而涉及到股權交易問題，不同區域的稅制政策又有不同。“以香港與內地為例，一般來說，香港企業所得稅率為16％，如果所得不在香港地區，還可以免稅，而內地企業所得稅33％。所以很多企業選擇在香港注冊公司。”上述海外基金經理介紹，如果兩家公司都是BVI公司，稅務會更低，在1％左右。

　　“現在成立一個BVI公司，25個工作日即可辦妥，只需提供董事長身份證復印件和公司名稱就可以，手續費7800元人民幣。”上海維坤商務咨詢公司鄭繼來說，現在BVI申請者越來越多，他每月要接十幾個BVI業務。鄭繼來是專門負責離岸公司及外商境內投資業務的咨詢師。

　　最終，合生集團成立了一家BVI公司Interwell，通過該公司完全控股上海民泰。又在最后的交易中，將Interwell公司股權全部轉讓給買方，從而間接賣掉合生國際大廈股權。

　　“從最新國家政策看，對于股權交易還未有相應措施。何況如果項目公司的股東也屬于外資且沒有貸款的話，買賣雙方只是過過手續便可；但如果股東方為境內企業，而且有貸款需要解決，就會牽涉到《意見》中的外資并購問題，這需要看項目公司的股權構成來分析。”仲量聯行亞太區董事陳立民說。

　　OWI國際投資有限公司副總裁簡宏洲表示，通過股權轉讓獲得國內公司股權，進而實際擁有國內產業項目或者土地經營權，這是境外投資機構投資國內產業的常見方式，流程相對簡單且在政策許可范圍內。“這種方式在IT界被廣泛運用。房產業宏觀調控政策后，很多外資會采取此方式投資境內地產。”

　　背后買家韓國Mirae

　　Mirae銀行最初提出選擇物業的3項標準是，所購物業一定要高檔，必須是國際標準的寫字樓；其次，位置在上海，且必須是陸家嘴；第三必須達到他們所設定的回報率。對于回報率的具體標準，馬捷表示不便透露。

　　根據代理行的說法，合生國際大廈的“新東家”為在香港注冊的PacificDelta投資公司，記者調查獲悉，這家香港公司的背后主人實為韓國Mirae銀行旗下基金。2006年初，當大批東南亞基金涌入中國購買地產時，韓國Mirae銀行便對中國大陸地產業有所動心。

　　“從2月份開始，這家客戶開始接觸中國大陸地產市場。”第一太平戴維斯投資部人士表示，買方購房交易的主要代理工作由上海分公司投資部主管馬捷（MattBrailsford）負責，在將近半年的考察談判中，馬捷帶領投資部專業顧問團隊與賣方合生創展共進行過不下30次談判。

　　“我們受投資方委托，幫助他們應對巨額房地產投資所面臨的種種挑戰。引以為榮的是我們提供的專業意見和服務幫助客戶取得了成功。”馬捷說，這次交易是客戶在中國的第一項投資，他們對中國地產業的興趣與實際投資過程中的現實困難是代理行需要幫助解決的問題。

　　據悉，Mirae銀行最初提出選擇物業的3項標準是，所購物業一定要高檔，必須是國際標準的寫字樓；其次，位置在上海，且必須是陸家嘴；第三必須達到他們所設定的回報率。對于回報率的具體標準，馬捷表示不便透露。

　　第一太平戴維斯投資部人士告訴記者，合生國際大廈目前是上海商業地產中定位最高檔的寫字樓，價位應該在一平米5000美元以上。“事先定位是國際標準5A級，所以現在還沒有參考標準。上海市場比合生國際大廈低一檔的甲A寫字樓目前標準是4000美元一平米，所以，我們未來的定價肯定會比市價還要高。”這位人士表示，稍低一檔的寫字樓瑞安廣場，零售價一度為5200美元一平米，因此他對合生國際大廈未來回報率非常看好。

　　高檔定位導致雙方在談判過程中多次糾纏于價格戰。“這么貴的原因包括了額外成本在內。也就是說，目前的價格是由于買方要求提高建造標準而追加的投入，比如材料、設備等。”第一太平戴維斯人士稱。

　　而據另一位接近談判的人士稱，合生創展最初在價格上非常強硬，基本無商談余地。因為目前上海高檔寫字樓市場，供應已非常少。“現在海外公司持有的中國高檔辦公樓，都是國寶級別的。尤其在陸家嘴這種黃金地帶，幾乎很難找到，所以合生才敢賣得那么高。”仲量聯行亞太區董事陳立民說。

　　第一太平戴維斯人士透露，雙方談判初期，主要矛盾集中在價格與提高物業標準兩方面，后期焦點逐漸轉移至如何保證工程進度上。“合生創展非常了解行情，一開口就是3億美元不還價，外資看價格方面沒有回旋，便變相地在物業標準、工程質量方面盡力提高檔次，以便與同檔產品拉開距離，在未來謀取較高回報率。”

　　Mirae銀行成立于2002年7月1日，是由地方居民與中小企業股東籌資建立的社區銀行。主要服務對象是區域內中小企業和個人客戶。作為地方性中小銀行，Mirae的優勢在于通過多樣化的產品為客戶提供個性服務。目前，Mirae已成為業務范圍完整、服務多元的小型商業銀行。

　　“我們的委托人是個長期資產投資機構，他們內部的投資策略就是必須持有5-10年，所以他們才會對寫字樓檔次與工程質量有如此要求。”第一太平戴維斯人士說。

　　據悉，在項目調研談判完成后，考慮到近期中國對外資購房的諸多政策壁壘，Mirae銀行專門在香港注冊成立一間新公司PacificDeltainvestment，目的即為促成此項交易。

　　外商獨資申請一例未批

　　鄭繼來介紹，“7.11”之后，由于準備材料及報送程序的增加，他們公司的代理費也相繼提高，以前代理費一例2000美元現已提高到5000美元。即便如此，鄭繼來的業務一點沒減少，最近他們公司還有3、4個房地產項目在做，都是幾千萬以上的寫字樓。

　　“到現在為止，申請設立獨資企業的還沒有一例批下。”鄭繼來告訴記者，六部委出臺規范外資投資房地產政策后，外商設立獨資企業難度加大許多，但外資投資地產的影響并未減輕。

　　據悉，現在外商想在上海設立獨資企業，第一需要先找好項目。跟開發商、地方企業談妥合作項目后，才可以準備相關材料報送申請。其次，申請材料需先送至上海市外經貿委審批，時長在1個多月，之后再送商務部審批。

　　“以前外商設立獨資企業，只需要上海市經貿委批準就可以，現在我們還得一趟趟跑北京。”鄭繼來介紹，“7.11”之后，由于準備材料及報送程序的增加，他們公司的代理費也相繼提高，以前代理費一例2000美元現已提高到5000美元。

　　即便如此，鄭繼來的業務一點沒減少，他告訴記者，最近他們公司還有3、4個房地產項目在做，都是幾千萬以上的寫字樓。

　　據悉，外資投資地產區域已經從沿海城市轉向中西部地區，同時，投資目標開始向工業化園區發展。近期，南寧九曲灣、昆明世博園一帶，一些大面積別墅式住房開始興建，業內人士透露，買家正是海外資本。

　　數據顯示，在一線城市房價上漲的同時，中西部省會城市的房價呈現新的上漲趨勢。作為中國-東盟博覽會舉辦城市的廣西首府南寧，上半年土地交易價格指數同比上升3.9％，比一季度漲幅高2.1％，房屋銷售價格同比上揚5％。昆明、貴陽、成都等地的房地產價格仍呈明顯上升趨勢。

　　外資在宏觀調控的壓力下，開始配合中央和地方政府“發展地方產業、走工業化道路”的思路，工業化用地正是一個新方向。”一位地產投資基金經理說。不過，他認為，這種投資目前只是少數外資的投資方向，一些大型資金還在觀望之中。

　　2006上半年外商房地產投資一覽

　　2月，香港協和集團1億美元收購盛捷高級服務公寓。

　　同月，嘉吉集團在南匯區買下了24棟別墅。

　　3月中旬，美國高盛以7000萬美元價格買下虹橋花苑酒店式公寓。

　　3月底，來自中東的資金通過美資背景的基匯資本以6億元人民幣的總價整體收購了翠湖天地其中一棟物業，欲將該大樓作為酒店式公寓對外出租。

　　4月，摩根士丹利7億元買下陸家嘴中央公寓288個單元，總建筑面積約48，000平方米。

　　5月，新加坡房地產上市公司凱德置地與成都置信實業（集團）有限公司合資成立了四川置信凱德實業有限公司，凱德置地將為該公司注資10.9億元人民幣，持有50％的股份；

　　6月9日，渣打銀行直接投資公司和摩根士丹利房地產投資基金共同對即將于香港上市的世茂房地產投資5000萬美元，聯合開發包括住宅、酒店以及商業的地產項目。

　　6月13日，摩根士丹利房地產投資基金在上海一次性支付7.58億元，買下華山夏都苑唯一一幢可售的高層住宅。該高層住宅總共116套，均價為28042元人民幣/平方米。

　　7月13日，渣打銀行直接投資有限公司宣布，該公司已完成對綠城中國控股有限公司（綠城控股）的一筆直接投資，投資金額約為3.7億港元。

記者：范軍利

來源：上海證券報