北京產(chǎn)權(quán)交易所總裁 熊 焰

　　中國發(fā)展資本市場十多年的實(shí)踐已經(jīng)證明，單一層次的資本市場必然會帶來限制市場的廣度和深度、加大金融風(fēng)險、破壞市場“公開、公平、公正”法則等一系列不良后果。中國的資本市場應(yīng)該是一個大規(guī)模、多層次的資本市場，建立多層次資本市場是社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制走向完善的必由之路。

　　中國產(chǎn)權(quán)市場經(jīng)過十多年的發(fā)展，規(guī)模不斷擴(kuò)大，功能不斷完善，其服務(wù)對象已逐步涵蓋了除上市公司流通股以外的其他資本要素。事實(shí)上，產(chǎn)權(quán)市場已經(jīng)成為中國資本市場的一個重要組成部分，是多層次資本市場的一個基礎(chǔ)層次。

　　資本市場層次單一

　　中國資本市場在十多年的發(fā)展過程中，也曾在多層次資本市場建設(shè)方面進(jìn)行了幾次歷史性嘗試，但最終都沒有取得實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。股票市場、債券市場、創(chuàng)業(yè)資本市場、期貨市場、產(chǎn)權(quán)市場雖然都已取得了一定的發(fā)展，但仍都是單一的市場層次，沒有形成多層次的市場體系，且各個市場的發(fā)展都存在一定的制約。

　　資本市場層次單一，難以滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展多層面的融資需求。在高度壟斷的資本市場制度下，市場監(jiān)管者為了將資本市場置于直接管理與控制下的愿望，會遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過適應(yīng)市場多樣化的融資需求和設(shè)計(jì)合理的融資制度的愿望，從而市場參與者開發(fā)應(yīng)用創(chuàng)新性金融產(chǎn)品和工具的能力也會受到不同程度的抑制。

　　當(dāng)前，國內(nèi)資本市場體系較為單一，股市通常是第一選擇。但就股票市場來說，其發(fā)展也顯得十分畸形，總體融資規(guī)模也越來越小。股市的融資體系也十分單一，服務(wù)能力低下，直接導(dǎo)致了企業(yè)融資困難，最后可能發(fā)展為資本外流或轉(zhuǎn)入不合法的地下交易。

　　此外，目前存在的上海與深圳證券交易所并行的結(jié)構(gòu)也不利于市場融資結(jié)構(gòu)的合理分層以及市場投資主體和中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)化發(fā)展，不利于市場投資主體進(jìn)入適宜的市場層次，妨礙了資本市場資源配置功效的提升和作用范圍的擴(kuò)大，制約了對高科技企業(yè)和民營企業(yè)的融資供給能力，影響到國內(nèi)風(fēng)險投資體系和科技創(chuàng)新的發(fā)展。

　　為此，必須突破股票市場的單一體系，尋求多層次的資本市場體系。

　　另外,中國目前各地區(qū)金融市場發(fā)育水平的差異也往往會因?yàn)橘Y本市場的直接管制而受到嚴(yán)重的忽視，導(dǎo)致不同的金融市場需求難以在單一的資本市場管理架構(gòu)下得到解決，由此造成的融資錯位和市場風(fēng)險也難以得到有效解決。

　　2003年，黨的十六屆三中全會通過了《中共中央關(guān)于完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》。《決定》專門強(qiáng)調(diào)“擴(kuò)大直接融資，建立多層次的資本市場體系，完善資本市場結(jié)構(gòu)，豐富資本市場產(chǎn)品，規(guī)范和發(fā)展主板市場，推進(jìn)風(fēng)險投資和創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)”。在涉及下一步經(jīng)濟(jì)改革與發(fā)展的綱領(lǐng)性文件中，首次清晰地強(qiáng)調(diào)中國多層次資本市場的發(fā)展。

　　隨后，產(chǎn)權(quán)市場的政策環(huán)境發(fā)生了重大變化，產(chǎn)權(quán)市場的機(jī)構(gòu)數(shù)量和交易規(guī)模都得到了較大的發(fā)展，同時行業(yè)集中度也不斷增大，初步形成了區(qū)域性的市場格局，出現(xiàn)了一些輻射能力相對較強(qiáng)的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)，其中北京、上海和天津這三家最大的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)已經(jīng)形成了相當(dāng)?shù)臉I(yè)務(wù)規(guī)模，在穩(wěn)定發(fā)展的同時，初步形成了交易手續(xù)費(fèi)收入、會員收入、新增業(yè)務(wù)收入與增值服務(wù)收入四種主要的收入模式。

　　中國之所以出現(xiàn)了有形的產(chǎn)權(quán)市場，原因在于中國并購市場與私募交易市場環(huán)境不成熟，同時國有資產(chǎn)的戰(zhàn)略結(jié)構(gòu)調(diào)整又勢在必行，有形的產(chǎn)權(quán)市場不僅作為交易平臺發(fā)揮著重要的功能，而且作為國有資產(chǎn)進(jìn)退的主渠道起著關(guān)鍵的作用。

　　產(chǎn)權(quán)市場是多層次資本市場重要組成

　　所謂資本市場，就是企業(yè)能夠融到資，投資人在這個市場能夠通過買賣投資品掙到錢的市場，從這個角度來看，產(chǎn)權(quán)市場就是資本市場的一部分。

　　事實(shí)上，證券市場是資本市場的高端，而產(chǎn)權(quán)市場則是一個低端市場。在我國的多層次資本市場中，介于主板證券市場和產(chǎn)權(quán)市場之間，還存在有創(chuàng)業(yè)板(或者中小企業(yè)板)和柜臺交易等市場。隨著各層次資本市場體系的不斷完善和現(xiàn)代科技的日益發(fā)展，各市場間的聯(lián)系將越來越密切，彼此間的邊界也將變得越來越模糊。

　　目前，中國注冊的工商企業(yè)約有1000萬家，而在主板市場上市的企業(yè)僅有1300多家，單一的證券市場不能根本消除絕大多數(shù)企業(yè)融資困難的問題。而要有效解決這個問題，大力發(fā)展以區(qū)域資本市場為格架的多層次資本市場成為必然的選擇。產(chǎn)權(quán)市場作為低端市場將面向更多的企業(yè)、更大的需求群體，它將伴隨國有企業(yè)和資產(chǎn)改革的不斷深入，極大地促進(jìn)產(chǎn)權(quán)的流動和價值發(fā)現(xiàn)，使資源得到更合理的配置，在發(fā)展我國多層次資本市場中將發(fā)揮巨大的作用。

　　一是產(chǎn)權(quán)交易市場的覆蓋面廣闊，交易內(nèi)容和交易活動豐富。從產(chǎn)權(quán)交易市場的范圍來看，一般生產(chǎn)要素的交易往往集中在某一有形市場內(nèi)完成，而產(chǎn)權(quán)交易市場中的交易活動則要突破有形市場的狹隘范圍，如對企業(yè)產(chǎn)權(quán)的載體的考察、評價，以及對交易進(jìn)行決策等等都是在場外進(jìn)行的。通過對產(chǎn)權(quán)交易的考察就會發(fā)現(xiàn)，交易行為是在比有形場所更廣闊的范圍內(nèi)完成的。因此，產(chǎn)權(quán)交易市場所涵蓋的范圍比產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)要廣闊得多，而且，產(chǎn)權(quán)交易的內(nèi)容和交易活動也復(fù)雜多樣。在產(chǎn)權(quán)交易市場上，可以進(jìn)行多種形式的產(chǎn)權(quán)交易，如承包、租賃、參股、拍賣、兼并、收購、股份買賣等。產(chǎn)權(quán)交易的償付方式也是多種多樣的，如現(xiàn)金支付、分期付款、資產(chǎn)抵押、證券抵押、承擔(dān)債務(wù)等等。另外，產(chǎn)權(quán)交易的交易活動包括賣方的促銷活動，買方的調(diào)查和分析，經(jīng)紀(jì)商的中介活動，以及產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓要素價格的確定等活動，比一般的實(shí)體性商品交易活動要復(fù)雜得多。

　　二是產(chǎn)權(quán)交易市場具有較強(qiáng)的專業(yè)技術(shù)性。企業(yè)產(chǎn)權(quán)不是普通的生活消費(fèi)品或生產(chǎn)性投入品，它是特殊的生產(chǎn)要素組合。通過產(chǎn)權(quán)交易活動雖然可以改變原來的生產(chǎn)結(jié)構(gòu)和組織結(jié)構(gòu)，但交易的實(shí)物生產(chǎn)用途卻是由其技術(shù)性質(zhì)所決定的。因此，產(chǎn)權(quán)交易市場接納的對象不是普通的商品消費(fèi)者，而是投資者和企業(yè)家。由于行業(yè)和部門不同，各種企業(yè)的技術(shù)、產(chǎn)品等差別比較大，因而使用者不僅必須了解其性能，而且還應(yīng)具有經(jīng)營管理能力。購買者和經(jīng)紀(jì)人都必須具有這些知識，才能高效率地使用這一商品。因此，結(jié)合我國的現(xiàn)狀，當(dāng)前最重要和最迫切的，還是要在我國盡快推進(jìn)多層次資本市場的發(fā)展。即不僅要繼續(xù)大力發(fā)展和完善符合國際規(guī)范的集中的股票交易市場，包括主板市場和二板市場，而且積極發(fā)展具有我國一定特色的比較分散的產(chǎn)權(quán)交易市場。這主要是因?yàn)椋善敝靼迨袌觯饕荒芙鉀Q一些大型企業(yè)和少數(shù)中型企業(yè)上市交易的問題，二板市場主要只能解決部分優(yōu)秀高科技企業(yè)的上市交易問題，即二者容納不了我國大量中小型企業(yè)，特別是全國上萬家非國有中小型企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易問題。而這在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)優(yōu)勝劣汰，現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中肯定會經(jīng)常發(fā)生的。為此，產(chǎn)權(quán)交易市場應(yīng)盡快有一個更大的發(fā)展，以便更好地適應(yīng)經(jīng)濟(jì)改革和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀需要。當(dāng)然，對于產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展，也必須逐步推進(jìn)，加強(qiáng)監(jiān)管，堅(jiān)決防止一哄而起，出現(xiàn)混亂的局面。

　　產(chǎn)權(quán)市場發(fā)展路徑

　　中國正在進(jìn)行著急劇的社會轉(zhuǎn)型，由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，由農(nóng)業(yè)、半工業(yè)社會向工業(yè)社會、服務(wù)型社會轉(zhuǎn)型，由權(quán)力經(jīng)濟(jì)向資本經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。在轉(zhuǎn)型過程中，對資本市場提出了極高的要求，如果多層次資本市場問題不能解決的話，將嚴(yán)重制約中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和中國企業(yè)的發(fā)展。所以說，當(dāng)前解決大多數(shù)企業(yè)直接融資難的問題是產(chǎn)權(quán)市場的一個巨大挑戰(zhàn)，也是一個戰(zhàn)略性機(jī)遇。面對這個挑戰(zhàn)、抓住這個機(jī)遇，讓產(chǎn)權(quán)市場快速發(fā)展起來的途徑是：

　　第一，以當(dāng)前國有資產(chǎn)強(qiáng)制入場為契機(jī)，聚攏資源。國有資產(chǎn)明令入場交易形成了產(chǎn)權(quán)市場的基礎(chǔ)貨源，依靠它再聚攏其他資源，包括投資資源、中介資源，也包括其他性質(zhì)的產(chǎn)權(quán)資源，逐步形成市場氛圍和交易習(xí)慣。也許一開始大家對這個市場不習(xí)慣、不認(rèn)識、不接受，但逐漸會認(rèn)可這個平臺和它的各種服務(wù)，并接受這種服務(wù)。讓想賣的項(xiàng)目知道到產(chǎn)權(quán)市場可以賣，想買的人知道產(chǎn)權(quán)市場有眾多的項(xiàng)目可供選擇，這是產(chǎn)權(quán)市場聚攏資源的基礎(chǔ)工作。

　　第二，完善市場功能。目前產(chǎn)權(quán)市場的功能還不是很完善，不十分符合資本市場的要求，不能充分滿足投資人的要求，需要有一個逐漸完善市場功能的過程，但最終會成為各類產(chǎn)權(quán)交易服務(wù)的大市場。在這個市場里，國有資產(chǎn)是其中最重要的一項(xiàng)，還有民營的、外資的，吸引、管理、培訓(xùn)大批高水平的中介機(jī)構(gòu)，為交易雙方提供專業(yè)、可信賴的服務(wù)，是產(chǎn)權(quán)市場的職責(zé)。

　　第三，逐漸向標(biāo)準(zhǔn)化資本市場靠攏。資本市場聚集了經(jīng)濟(jì)發(fā)展中最稀缺的資源--資金，讓想融資的人在這里可以融到資，想投資的人在這里可以找到好項(xiàng)目掙到錢。從本質(zhì)上講，產(chǎn)權(quán)市場就是資本市場，只不過它的產(chǎn)品是非標(biāo)準(zhǔn)化的，沒有股票市場的流動性那么強(qiáng)，監(jiān)管沒那么嚴(yán)格而已。在目前股份制經(jīng)濟(jì)相對不發(fā)達(dá)，國有企業(yè)仍以實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略性調(diào)整和改制建立現(xiàn)代企業(yè)制度為主要目標(biāo)的條件下，產(chǎn)權(quán)市場的主要功能將是以規(guī)范為主要特征的產(chǎn)權(quán)交易鑒證業(yè)務(wù)。而國有產(chǎn)權(quán)及其他各類產(chǎn)權(quán)進(jìn)場交易的過程，實(shí)質(zhì)上就是產(chǎn)權(quán)關(guān)系清晰化、產(chǎn)權(quán)主體多元化、單一所有制企業(yè)股份化的過程。在股份制經(jīng)濟(jì)得到充分發(fā)展的情況下，更加清晰化、標(biāo)準(zhǔn)化的股權(quán)流動重組的需求將更大，其對產(chǎn)權(quán)交易市場的功能要求也將發(fā)生重大變化。產(chǎn)權(quán)交易市場的功能將逐步向?yàn)闃?biāo)準(zhǔn)化股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)方面轉(zhuǎn)移，形成真正意義上的權(quán)益性資本市場。

　　產(chǎn)權(quán)市場與多層次資本市場實(shí)現(xiàn)良性互動

　　十六屆三中全會決議中一個具有突破性的結(jié)論就是：股份制是公有制的主要實(shí)現(xiàn)形式。股份公司與有限責(zé)任公司相比，股權(quán)流動性更好。

　　為了加速企業(yè)再造，迅速提升中國企業(yè)的總體質(zhì)量，應(yīng)該大力推動、加強(qiáng)企業(yè)的股份公司制改造。在這種改造中，國有企業(yè)應(yīng)該作為啟動力量或者是先導(dǎo)力量。除了少量關(guān)系國計(jì)民生，必須由國家控制，不允許其他性質(zhì)的資本參與之外，大力提倡國有企業(yè)與民營企業(yè)、外資企業(yè)合資。

　　人們一般都認(rèn)為股份公司就是上市公司，實(shí)際上這種理解是不全面的。股份制改造只是上市前的必經(jīng)之路，股份公司中最優(yōu)的一批可以在股票市場上市。但任何單一市場的容量都是有限的，目前全球最大的股票交易所中的上市公司數(shù)量也不過萬家，那些未上市股份公司股權(quán)也有流通需要，如果中國出現(xiàn)幾十萬家股份公司，必然要求多層次、區(qū)域性的資本市場體系為其股權(quán)流動提供服務(wù)平臺。如果通過對現(xiàn)有產(chǎn)權(quán)市場的改造和提升，在規(guī)范管理的基礎(chǔ)上拓展其為非上市股份有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)的功能，將極大地改善股份公司的運(yùn)行環(huán)境，進(jìn)而帶動股份制經(jīng)濟(jì)的大發(fā)展。可以說，通過產(chǎn)權(quán)市場實(shí)現(xiàn)非上市股份公司股權(quán)的有序流轉(zhuǎn)，不僅是產(chǎn)權(quán)市場自身發(fā)展的需要，更是貫徹落實(shí)十六屆三中全會精神、大力發(fā)展股份制經(jīng)濟(jì)的需要。

　　全國人大常委會批準(zhǔn)新修訂的《公司法》從2006年1月1日起施行。新修訂《公司法》的施行，對非上市股份有限公司及其廣大股東，以及各產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)來說，都是一個特大好消息。因?yàn)樾隆豆痉ā芬呀?jīng)從法律上認(rèn)可了非上市股份在產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓的合法性。新修訂的《公司法》第139條為：“股東轉(zhuǎn)讓其股份，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場所進(jìn)行或者按照國務(wù)院規(guī)定的其他方式進(jìn)行。”而舊的《公司法》第144條是這樣表述的：“股東轉(zhuǎn)讓其股份，必須在依法設(shè)立的證券交易場所進(jìn)行。”新《公司法》用“應(yīng)當(dāng)”取代了舊《公司法》的“必須”，語氣和緩而非嚴(yán)厲。增加了除在證券交易所轉(zhuǎn)讓以外的國務(wù)院規(guī)定的其他轉(zhuǎn)讓方式，這在實(shí)際上認(rèn)可了非上市股份在產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓的合法性。

　　目前，產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)從事非上市股票交易的方式已得到了一些地方政府的肯定。如2005年4月15日，北京市人民政府發(fā)布的《北京市人民政府關(guān)于推進(jìn)本市資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的意見》規(guī)定：“大力支持北京產(chǎn)權(quán)交易所市場導(dǎo)向下的產(chǎn)權(quán)交易制度創(chuàng)新。豐富投資品種，發(fā)展產(chǎn)權(quán)交易增值服務(wù)，探索建立做市商交易制度。在國家有關(guān)部門的統(tǒng)一監(jiān)管下，積極探索進(jìn)行非上市公司股權(quán)的標(biāo)準(zhǔn)化和證券化交易試點(diǎn)。鼓勵發(fā)展各類產(chǎn)權(quán)交易中介機(jī)構(gòu)。積極推動私募資本市場的發(fā)展。”說明產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)從事標(biāo)準(zhǔn)化拆細(xì)交易、做市商交易的方式得到了有關(guān)地方政府的肯定。

　　除此以外，產(chǎn)權(quán)市場還可成為企業(yè)債的流通轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)平臺、金融不良資產(chǎn)的交易平臺、信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓的平臺等。

　　目前，盡管我國已經(jīng)建立了銀行間債券市場，但該市場是場內(nèi)市場和場外市場的混合，且有向場內(nèi)市場發(fā)展的苗頭，由于我國企業(yè)債二級流通市場的結(jié)構(gòu)單一，企業(yè)債在二級市場的流動性較差，交投清淡。因此，建立多層次的企業(yè)債券交易市場，提高企業(yè)債的流動性勢所必然。產(chǎn)權(quán)市場可以作為多層次債券市場的組成部分，為企業(yè)債券提供登記托管服務(wù)的業(yè)務(wù)，并且作為流通轉(zhuǎn)讓的試點(diǎn)機(jī)構(gòu)。可以利用產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)現(xiàn)有的立體信息披露系統(tǒng)通過會員網(wǎng)絡(luò)、紙媒體和門戶網(wǎng)站，面向投資者披露與企業(yè)債有關(guān)的各種信息。同時，利用產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)豐富的經(jīng)紀(jì)會員資源，培育有實(shí)力的投資機(jī)構(gòu)成為合格的企業(yè)債做市商。

　　我國金融不良資產(chǎn)處理格局以四家資產(chǎn)管理公司為主體，市場流通不完備，產(chǎn)權(quán)市場正好可以作為一個比較有效的信息交互平臺。北交所已與四大資產(chǎn)管理公司共同搭建了金融資產(chǎn)超市，與全國40多家產(chǎn)權(quán)機(jī)構(gòu)簽訂了合作協(xié)議，已經(jīng)形成了一定的品牌號召力。2005年上半年，北交所的金融資產(chǎn)業(yè)務(wù)取得較大突破，掛牌項(xiàng)目已經(jīng)達(dá)到350項(xiàng)，涉及資產(chǎn)總額900億。目前東方資產(chǎn)管理公司現(xiàn)將全系統(tǒng)的打包資產(chǎn)全部放入北交所進(jìn)行交易。

　　信托公司的銷售渠道主要有信托公司直銷、委托銀行和證券公司代銷，造成了我國信托產(chǎn)品流動性差。而產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)豐富的會員資源和客戶資源為其作為信托銷售渠道帶來優(yōu)勢，同時產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)擁有立體信息披露系統(tǒng)，通過會員網(wǎng)絡(luò)、紙媒體和門戶網(wǎng)站，面向投資者披露與信托受益權(quán)有關(guān)的各種信息，從而有利于促進(jìn)信托受益權(quán)的流通。

來源:新浪產(chǎn)權(quán)