期貨日?qǐng)?bào)11月13日?qǐng)?bào)道：與倫鋁強(qiáng)勁的走勢(shì)相比，10月以來(lái)滬鋁盤(pán)面可謂清淡，持倉(cāng)量與價(jià)格齊跌。筆者認(rèn)為盡管滬鋁基本面有惡化趨勢(shì)，但考慮到倫鋁的提振作用，短期內(nèi)反彈的概率較大。

供強(qiáng)需弱的特征更加明顯

在電解鋁大增產(chǎn)時(shí)代，時(shí)間永遠(yuǎn)是空頭的朋友。2014年電解鋁新增產(chǎn)能集中在下半年投放，新疆、內(nèi)蒙古、甘肅等地下半年投產(chǎn)產(chǎn)能超過(guò)350萬(wàn)噸，目前多數(shù)產(chǎn)能仍在通電開(kāi)啟中，鋁錠供給壓力不言而喻。

隨著四季度下半程原鋁消費(fèi)旺季的淡去，其消費(fèi)偏弱的矛盾更加凸顯。鋁的期現(xiàn)結(jié)構(gòu)由遠(yuǎn)月貼水轉(zhuǎn)為升水，“滬鋁連續(xù)”與“滬鋁連三”價(jià)差一度走弱至-200元/噸以上，與一季度類(lèi)似，這是庫(kù)存大量累積的表現(xiàn)?？梢灶A(yù)見(jiàn)的是，國(guó)內(nèi)鋁社會(huì)庫(kù)存和上期所滬鋁庫(kù)存將提前見(jiàn)底回升.

氧化鋁成本支撐不可持續(xù)。相比滬鋁的上漲，氧化鋁價(jià)格的漲勢(shì)似乎更加堅(jiān)挺，目前維持在2750元/噸的高位。

與主流機(jī)構(gòu)的預(yù)期不同，筆者認(rèn)為氧化鋁上漲并非因鋁土礦短缺所致，因?yàn)楝F(xiàn)貨氧化鋁漲幅遠(yuǎn)大于礦的漲幅，以山西為代表的內(nèi)陸氧化鋁生產(chǎn)地漲幅也強(qiáng)于進(jìn)口氧化鋁。

氧化鋁價(jià)格的上漲其實(shí)是短期產(chǎn)能錯(cuò)配所致，8到9月間山西、河南等地因檢修和赤泥壩事故影響氧化鋁產(chǎn)能200余萬(wàn)噸，重慶和貴州地區(qū)也因搬遷導(dǎo)致200余萬(wàn)噸產(chǎn)能無(wú)產(chǎn)出，各因素的疊加導(dǎo)致內(nèi)陸氧化鋁9月產(chǎn)出環(huán)比同比都有下滑。而下游電解鋁大量通電投產(chǎn)備料需求和新疆廠(chǎng)區(qū)冬儲(chǔ)需求疊加，需求非常旺盛.

與鋁土礦短缺不同，短期的產(chǎn)能錯(cuò)配不具備持續(xù)驅(qū)動(dòng)鋁價(jià)上漲的動(dòng)力。一旦氧化鋁廠(chǎng)完成檢修、搬遷，廠(chǎng)家有足夠的利潤(rùn)支持復(fù)產(chǎn)。與此同時(shí)，四季度后期山西和內(nèi)蒙古等地新建氧化鋁廠(chǎng)將陸續(xù)試車(chē)和達(dá)產(chǎn)，隨著時(shí)間推移氧化鋁漲勢(shì)和電解鋁的成本支撐也將逐漸消散。

短期有修復(fù)內(nèi)外比價(jià)的需求

10月以來(lái)，倫鋁的強(qiáng)勢(shì)與滬鋁振蕩走勢(shì)對(duì)比鮮明，比價(jià)也因此大幅下行。倫鋁短期仍具備繼續(xù)走強(qiáng)的邏輯?；久鎭?lái)看，國(guó)外供給缺口的影響是持續(xù)的，減產(chǎn)帶來(lái)的缺口將長(zhǎng)期存在，印度和中東原鋁投產(chǎn)接近尾聲，未來(lái)無(wú)較大增產(chǎn)預(yù)期。海外現(xiàn)貨市場(chǎng)維持緊缺，歐美鋁錠升水堅(jiān)挺依舊。LME cash-3在近期再次沖向了back結(jié)構(gòu)，這與現(xiàn)貨緊缺是相互驗(yàn)證的。

LME鋁升水融資的終結(jié)是供給缺口的必然結(jié)果。由于缺口驅(qū)動(dòng)貿(mào)易升水走高，超過(guò)融資收益，分流了本應(yīng)流入LME的庫(kù)存，同時(shí)，快速流出的庫(kù)存和短缺預(yù)期改變了遠(yuǎn)期高升水的期現(xiàn)結(jié)構(gòu)，形成了正向激勵(lì)終結(jié)鋁升水融資。此過(guò)程短期是可持續(xù)的，LME價(jià)格也將維持堅(jiān)挺。

值得注意是，當(dāng)前內(nèi)外價(jià)差已經(jīng)足夠大，我們預(yù)期鋁材出口會(huì)繼續(xù)增加以修復(fù)比價(jià)。雖然這一過(guò)程比市場(chǎng)想象的慢，但海外市場(chǎng)開(kāi)拓和出口業(yè)務(wù)熟練度提升將令出口更加順暢，此外，堅(jiān)挺的貿(mào)易升水也打消了持貨商對(duì)無(wú)法保值升水的擔(dān)憂(yōu)。

如此一來(lái)我們對(duì)滬鋁的觀點(diǎn)逐漸明朗：滬鋁在中期基本面承壓的大背景下短期又受倫鋁提振，反彈概率較大。