對(duì)于正在為“紅籌上市”努力的眾多企業(yè)來說，9月8日從一個(gè)普通的日子變成了一個(gè)大限。造成這一變化的原因是8月8日六部委聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于外國(guó)投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，由此，紅籌上市不僅要面臨商務(wù)部、外匯局、工商局一系列嚴(yán)格的審批，而且需要經(jīng)過證監(jiān)會(huì)的全面審查。

　　在經(jīng)歷去年外匯局“11號(hào)文”和“29號(hào)文”的收緊，以及去年10月的“75號(hào)文”略微放松的變化之后，紅籌通道又將在規(guī)定的正式生效日——9月8日重新收緊。

　　紅籌模式又遇尷尬？

　　新規(guī)允許跨境換股和詳細(xì)約束了特殊目的公司，而且要求披露最終控制人。要求境內(nèi)機(jī)構(gòu)以換股為目的在海外設(shè)立特殊目的公司并以股權(quán)作為支付手段返程收購境內(nèi)企業(yè)，必須在成立一年內(nèi)完成海外上市（以取得無加注的《外商投資企業(yè)批準(zhǔn)證書》），否則公司將恢復(fù)以前的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

　　“如果要避開9月8日這個(gè)大限，現(xiàn)在就應(yīng)當(dāng)注冊(cè)特殊目的公司，以屏蔽實(shí)際控制人，因?yàn)椴捎迷O(shè)置特殊目的公司這一方式的最終目的是要屏蔽最終控制人以繞過國(guó)內(nèi)的監(jiān)管。但問題是現(xiàn)在注冊(cè)，一年之后若運(yùn)作沒有完成，特殊目的公司就要被‘摘帽’了，最終竹籃打水一場(chǎng)空。”東方高圣投資顧問有限公司首席研究員冀書鵬在接受中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)說。

　　國(guó)浩律師集團(tuán)北京事務(wù)所的黃前松律師也告訴本報(bào)記者，新規(guī)定頒布的第二天起，他就接到一些投資銀行及企業(yè)的咨詢，特別是新規(guī)定頒布之前就已經(jīng)開始進(jìn)行的境外項(xiàng)目，是否需要按新規(guī)定執(zhí)行，很多市場(chǎng)人士拿捏不準(zhǔn)。此外，因?yàn)檫@個(gè)新規(guī)定，諸多項(xiàng)目的不確定性增加了，多部門的審批意味著成本可能增加，難度可能累積。

　　“紅籌模式”是指國(guó)內(nèi)企業(yè)的股東按照在國(guó)內(nèi)企業(yè)同樣的股權(quán)比例在境外設(shè)立離岸公司（即特殊目的公司），離岸公司收購國(guó)內(nèi)企業(yè)后，將國(guó)內(nèi)公司的權(quán)益裝入離岸公司，在滿足一定條件后，離岸公司在境外證券交易所上市。

　　而新規(guī)定將紅籌模式分為了兩種，一種是現(xiàn)金收購，一種是跨境換股。黃前松說，新規(guī)并沒有明文規(guī)定海外特殊目的公司以現(xiàn)金作為支付手段返程收購境內(nèi)企業(yè)也受一年海外上市條件約束。

　　冀書鵬認(rèn)為，這一點(diǎn)主要是針對(duì)非現(xiàn)金交易的，為了遏制資本外流。如果是現(xiàn)金收購的話，因?yàn)槭堑葍r(jià)交換，不存在資產(chǎn)流失的憂慮。“這些規(guī)定主要是針對(duì)境外轉(zhuǎn)移資產(chǎn)現(xiàn)象，但客觀上的確對(duì)紅籌上市的傷害比較大。但也沒有完全封死，仍有一年的期限。”

　　一直存在爭(zhēng)議的真外資與假外資是否都應(yīng)該享受外商投資的優(yōu)惠待遇，新規(guī)也作了定論：假外資不享受優(yōu)惠。

　　新規(guī)則效率存疑？

　　新規(guī)的又一亮點(diǎn)是規(guī)定可采取措施對(duì)重點(diǎn)行業(yè)保護(hù)。

　　“但新規(guī)定將稍具規(guī)模的外資收購皆置于商務(wù)部審批范圍之內(nèi)，而且實(shí)際操作中很難判斷什么是重點(diǎn)行業(yè)，并沒有一定的產(chǎn)業(yè)目錄來進(jìn)行明確。這樣，通常立法技術(shù)所應(yīng)該具有的明確性大打折扣，商務(wù)部的審批權(quán)力非常靈活。”黃前松說。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)研究院高級(jí)研究員馬宇在接受本報(bào)記者采訪時(shí)說，重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)是沒法界定的，只能和此前的《外資投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》相接。“以前不允許外資進(jìn)入的行業(yè)，并購也不允許，這一點(diǎn)沒有疑問。但以前允許外資進(jìn)入的行業(yè)，甚至只需地方政府審批的，是否因?yàn)樯婕傲瞬①彾枰辖唤o商務(wù)部審批？”

　　馬宇認(rèn)為，外資并購新辦法對(duì)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)、馳名商標(biāo)、老字號(hào)的股權(quán)轉(zhuǎn)移的規(guī)定顯得沒有說服力，因?yàn)樵疚覈?guó)對(duì)馳名商標(biāo)、老字號(hào)等的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)就是模糊的，包括國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全的標(biāo)準(zhǔn)至今也不明確。由此，不但新規(guī)無操作性反而可能模糊了此前的政策，很可能出現(xiàn)投資者、地方政府、中央政府理解不一致，違背政策制定的最基本要求。

　　“而且，對(duì)于規(guī)定中所強(qiáng)調(diào)的事項(xiàng)所采取的‘事后撤消’的做法，將給投資方帶來較大的不確定性。”黃前松強(qiáng)調(diào)。

　　馬宇也表示，在反壟斷審核方面過于拘泥細(xì)節(jié)，應(yīng)該稍微籠統(tǒng)一點(diǎn)。不同行業(yè)的市場(chǎng)集中度不盡相同，不應(yīng)以并購額是多少為標(biāo)準(zhǔn)，而應(yīng)看并購行為可能產(chǎn)生的效果，是否造成了不正常競(jìng)爭(zhēng)和壟斷行為，是否會(huì)影響消費(fèi)者利益。

　　“60％的規(guī)則在明，40％的規(guī)則在暗，使得游戲規(guī)則隨時(shí)可能改變，太多的不確定性使得具體操作困難重重。管理層是站在審批者的角度來看待，未察覺對(duì)操作層面會(huì)帶來如此之大的影響。”冀書鵬表示。

　　應(yīng)制定相關(guān)法律避免出師無名

　　“新規(guī)定規(guī)則上的不足所產(chǎn)生的影響將延續(xù)。”冀書鵬認(rèn)為，現(xiàn)在大量的境內(nèi)資產(chǎn)與國(guó)有資產(chǎn)流失都是通過“正常”的渠道，如通過貿(mào)易的手段，而非一定要在境外設(shè)立特殊目的公司。現(xiàn)在只能規(guī)范投資行為，對(duì)貿(mào)易卻無法有效監(jiān)管。

　　“但是，新規(guī)則相對(duì)來說還是較為緩和的。”冀書鵬說，“絕大多數(shù)條款中都沒有使用‘禁止’這個(gè)詞，外商只需要就某些事項(xiàng)向商務(wù)部提供收購報(bào)告。”他說，目前業(yè)內(nèi)密切關(guān)注管理層對(duì)ＳＥＢ國(guó)際股份有限公司收購蘇泊爾事件的處理，他們想從中獲知管理層的態(tài)度。

　　但馬宇認(rèn)為，在《并購法》、《反壟斷法》等法律缺失的情況下，僅僅依靠一個(gè)部門規(guī)章，整體效率存疑，進(jìn)行具體調(diào)查也有“出師無名”之憂。“商務(wù)部并沒有進(jìn)行實(shí)際情況調(diào)查的執(zhí)法資源和執(zhí)法權(quán)，而且若并購協(xié)議已經(jīng)生效，沒有充分的法律依據(jù)，容易產(chǎn)生法律糾紛。僅依靠一個(gè)部門規(guī)章，在沒有《并購法》的前提下就將其撤銷，對(duì)外商或國(guó)內(nèi)企業(yè)造成了損失，有被起訴的可能。”

　　“而且，一年全國(guó)至少有幾百起并購，若標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定得不合適，各方理解不一致也易產(chǎn)生糾紛。”馬宇建議，應(yīng)該盡快制定《并購法》、《反壟斷法》等法律，否則僅靠部門規(guī)章，整體效率會(huì)大打折扣。“并購屬于產(chǎn)權(quán)交易，雖然此次發(fā)布者中也有國(guó)資委，但國(guó)資委代表的是國(guó)有資產(chǎn)出資人，實(shí)際上也只是一個(gè)產(chǎn)權(quán)交易人。如此說來，外商投資、民營(yíng)企業(yè)是不是也可以派代表參與監(jiān)管呢？”

來源：中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)