6月初鋅價(jià)開(kāi)始大幅走高，但8月鋅價(jià)大幅回落，滬鋅主力高位回調(diào)近一半的漲幅。三個(gè)月來(lái)，鋅基本面并未出現(xiàn)惡化，我們認(rèn)為，由于前期漲勢(shì)較大是因投機(jī)資金推動(dòng)，獲利回吐令鋅價(jià)上行根基不夠穩(wěn)固，但是隨著鋅供應(yīng)缺口的進(jìn)一步放大，鋅中長(zhǎng)期上行格局不變。

短期攪動(dòng)因素令市場(chǎng)信心受挫

7月數(shù)據(jù)現(xiàn)落差顯示需求復(fù)蘇仍曲折。7月國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)萎縮，并大幅低于預(yù)期，固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)、財(cái)政支出、貨幣數(shù)據(jù)皆出現(xiàn)不同程度的下降。數(shù)據(jù)走低令5、6月份稍有企穩(wěn)的市場(chǎng)信心再度受到打擊。短期來(lái)看，需求復(fù)蘇步伐料仍將面臨坎坷，需求好轉(zhuǎn)恐將期待三季度末及四季度。此輪鋅下跌過(guò)程中，倫鋅領(lǐng)跌，同時(shí)伴隨著LME庫(kù)存的大幅增加，LME鋅美洲庫(kù)存兩周增加8萬(wàn)噸，對(duì)價(jià)格形成較大壓力。但是LME鋅庫(kù)存前期大量轉(zhuǎn)向隱性，目前的大幅回流則存在著隱性重回顯性的可能。7月中國(guó)精鋅產(chǎn)出大幅增加令價(jià)格承壓。7月國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)出51.3萬(wàn)噸，環(huán)比連續(xù)5個(gè)月增長(zhǎng)，創(chuàng)年內(nèi)新高，因6、7月鋅價(jià)走高促冶煉廠提高開(kāi)工。

價(jià)格回調(diào)近半導(dǎo)致市場(chǎng)信心受阻。鋅價(jià)自7月底回調(diào)以來(lái)，滬鋅主力回調(diào)已近半，市場(chǎng)信心大受打擊，市場(chǎng)中原本最積極的因素是投資資金和貿(mào)易商。前期成交活躍的鋅貿(mào)易在價(jià)格連挫之后出現(xiàn)萎縮，出貨增加，貼水?dāng)U大，但成交有限。市場(chǎng)整體供應(yīng)較為寬裕。

下半年供應(yīng)增量有限，缺口料放大

8月18日國(guó)際鉛鋅研究小組公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年1-6月全球精煉鋅總產(chǎn)量654.1萬(wàn)噸，消費(fèi)量677.5萬(wàn)噸，上半年全球精煉鋅供應(yīng)短缺23.4萬(wàn)噸，較前5個(gè)月短缺量進(jìn)一步擴(kuò)大，而去年1-6月全球鋅市供應(yīng)為過(guò)剩2.8萬(wàn)噸。

上半年國(guó)內(nèi)外皆呈現(xiàn)供應(yīng)偏緊，據(jù)了解，上半年貿(mào)易商、冶煉商及下游的隱性庫(kù)存下降接近50萬(wàn)噸水平。7月國(guó)內(nèi)精煉鋅產(chǎn)出增加至50萬(wàn)噸上方，市場(chǎng)調(diào)研顯示下半年精鋅冶煉產(chǎn)出有望繼續(xù)增長(zhǎng)，下半年陜西有望增產(chǎn)10萬(wàn)噸左右，云南則有望增產(chǎn)12-15萬(wàn)噸水平。今年由于上半年停產(chǎn)檢修較多，因此，下半年的停產(chǎn)檢修可能會(huì)比往年更少，因此，下半年產(chǎn)出增量料將高于前兩年水平。不過(guò)，歷史數(shù)據(jù)顯示，下半年冶煉產(chǎn)出高于上半年為正常顯現(xiàn)，因上半年春節(jié)等因素，停產(chǎn)檢修常安排在上半年，加之新增產(chǎn)能的釋放也通常會(huì)出現(xiàn)在下半年，因此，我們不認(rèn)為下半年產(chǎn)出的增加會(huì)對(duì)價(jià)格形成較大壓力，而且，我們認(rèn)為下半年產(chǎn)出增量或在25萬(wàn)噸左右，為正常水平，且產(chǎn)出增速或仍低于需求增速，缺口預(yù)計(jì)仍將進(jìn)一步擴(kuò)大。

此外，受資源枯竭、成本增加等約束，全球多個(gè)礦山面臨關(guān)閉，新增礦面臨較大不確定性，鋅礦產(chǎn)出增速已開(kāi)始負(fù)增長(zhǎng)，未來(lái)三年礦山供給會(huì)處于缺口狀態(tài)。目前礦山產(chǎn)出已落后于增長(zhǎng)放緩的精煉鋅產(chǎn)出增速。資源瓶頸將是之后兩年制約鋅供應(yīng)的重要因素。

宏觀經(jīng)濟(jì)方面，二季度以來(lái)貨幣政策不斷寬松，包括定向降準(zhǔn)、再貸款、PSL等多項(xiàng)措施。7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱意味著量化寬松仍將延續(xù)，這將有助實(shí)體經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)回升和商品價(jià)格上行。

因此，我們認(rèn)為，前期市場(chǎng)認(rèn)為的漲勢(shì)過(guò)高觀點(diǎn)在目前的大幅下跌后已基本回歸正常價(jià)值水平線。而基本面的中長(zhǎng)期趨勢(shì)為：鋅礦供應(yīng)收緊，礦山關(guān)閉預(yù)期提振鋅價(jià)。全球精煉鋅缺口放大，國(guó)內(nèi)鋅錠表觀消費(fèi)剔除保稅區(qū)庫(kù)存為零增長(zhǎng)。而需求雖復(fù)蘇緩慢但不太會(huì)出現(xiàn)惡化。目前冶煉企業(yè)原料庫(kù)存和鋅錠庫(kù)存皆較低，終端企業(yè)鋅錠庫(kù)存也處于較低水平。鍍鋅產(chǎn)出增速大幅高于冶煉企業(yè)產(chǎn)出增速，整個(gè)鋅錠市場(chǎng)處于緊平衡狀況，社會(huì)庫(kù)存大量消耗。而加之華東華南地區(qū)庫(kù)存不匹配，華東地區(qū)貨源偏緊。中長(zhǎng)期趨勢(shì)是供應(yīng)進(jìn)一步收緊，需求受宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及傳統(tǒng)消費(fèi)旺季的到來(lái)趨于逐漸曲折好轉(zhuǎn)，因此鋅價(jià)在調(diào)整之后仍有上行空間。但是，短期由于價(jià)格大幅下跌，LME庫(kù)存突增，國(guó)內(nèi)7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱，產(chǎn)出增長(zhǎng)，價(jià)格上行恐難以一蹴而就，預(yù)計(jì)短期仍將面臨振蕩，中期鋅價(jià)仍將進(jìn)一步上漲，年內(nèi)依然有望突破前期高點(diǎn)。