2013年國內精煉銅供需結構發現微妙的變化，銅精礦進口增長，精煉銅產量增長，精煉銅進口回落，由進口供應向國內精煉加工轉型。預計在2014年銅精礦供應增長、國內冶煉產能擴張的影響下，會愈發明顯。

全球進入去庫存狀態，三地庫存總量為47.45萬噸左右，較6月份高點下降了51%。LME銅CASH-3M升水持續攀升，處于30美元/噸以上水平。庫存下降以及維持升水的情況下，銅價下方明顯受到支撐。

銅市季節性規律未改。春節后后企業逐漸復工，正常交易將得以恢復，而4-6月份為下游銅需求消費旺季，企業訂單也將回升。

美國經濟復蘇態勢仍未改變，表面低迷的增量數據無法掩蓋存量數據強勁的事實，美國QE步伐不會倒退。

1月PMI季節性回落，整體表現相對較穩。但需求維持偏弱格局，產品庫存持續低位。在需求疲弱的背景下，企業采購動力不足，現有的訂單直接轉化成了生產，補庫存的動力也不足。

銅市1、2月份走勢主要受中國春節假日影響。雖然受假日成交回落的影響，1月下旬價格出現回落，但在庫存下降，現貨供應趨緊的影響下，下方得以支撐。我們預計，在短期供應趨緊這一情況未變的情況下，2月銅市將主要受到來自中國銅需回暖信號的影響，可能會出現一波反彈。但由于長期銅市供應充裕格局未改，銅市上方亦承壓。因此，我們預計2月銅市將以震蕩為主，下方7000美元處有較強支撐。

一、2013年中國銅重要數據解讀

中國國家統計局公布數據顯示，因冶煉商擴大產能以滿足國內不斷增長的需求，中國2013年精煉銅產量684萬噸，同比跳增13.6%，增幅高于2012年的11%。

而國內銅材產量亦保持高速增長。中國2013年銅材產量1498.7萬噸，同比增長25.2%，遠高于2012年的11%。

由于2012年保稅倉庫庫存偏高，2013年長單合約明顯減少；且在2013年5月外匯管理局出臺新規限制融資性進口，這些都造成2013年中國精煉銅進口量較2012年紀錄高位34萬噸，下降5.8%，達到32.06萬噸。由于對經濟、融資銅需求及國內港口庫存下降的信心增強，許多進口商簽訂了更多長單合同，這可能提升2014年精煉銅進口量。

在強勁的現貨銅精礦加工精煉費(TC/RCs)刺激下，2013年銅精礦進口達到創紀錄的1007.44萬噸，較去年增加28.7%。這也是國內精煉銅產量連創記錄新高的主要動因。一定程度上替代了精煉銅進口的供應。目前達成的2014年年度加工費協議價分別為每噸92美元和每磅9.2美分，同比上漲逾30%，在高加工費的刺激下，2014年同精良進口以及精煉銅冶煉預計將保持高位。

自2011年開始，中國精煉銅出口量持續走高，2013年達到創紀錄的293,387噸。出口作為國內精煉銅消費的一種方式愈發明顯，這一趨勢料將在2014年高加工費以及國內精煉產能擴張的支持下得以延續。但部分出口銅落戶在中國保稅區倉庫，不會體現在出口數據中?？偨Y以上，2013年國內精煉銅結構發現微妙的變化，由進口供應向國內精煉加工轉型。這也就造成銅精礦進口增長，精煉銅產量增長，精煉銅進口回落的數字表征。預計在2014年銅精礦供應增長、國內冶煉產能擴張的影響下，會愈發明顯。同時需要注意的是，2013年國內銅材產量亦保持高速增長，中國需求基數仍然增長，需辯證分析中國銅需求。

二、銅市去庫存持續短期供應趨緊

自2009年以后，全球銅庫存脫離30-40萬噸的范圍，逐步上升，并在2013年6月下旬達到此輪新高93萬噸。而此后，全球進入去庫存狀態。截止到目前，LME、SHFE和COMEX三地庫存總量為47.45萬噸左右，較6月份庫存高點下降了51%。

對于庫存下降的原因，一方面可能來自LME庫存新規導致大型貿易商加速將庫存轉移至LME體系以外的倉儲系統的行為；另一方面，也可能是中國融資需求導致庫存流向中國保稅區倉庫(LME倉庫下降主要來自馬來西亞柔佛港)；更樂觀的看法是，下游銅需企業消費增多。

市場對于庫存下降原因的分析，影響其對銅市實際需求的觀點，市場對此略有分歧。但緊張的庫存引發了市場對供給的擔憂，12月以來，LME銅CASH-3M升水持續攀升，并在1月21日達到64.5美元/噸，為2012年5月份以來的高位。近期隨略有回落，但仍處于30美元/噸以上水平。在庫存下降以及維持升水的情況下，銅價下方明顯受到支撐。

三、等待春季需求恢復

一般情況下，我國銅下游需求啟動以春節為主要分界點。1、2月是電線電纜行業淡季時節，加上元旦和春節假期因素，多數工程的進度放緩，無論是電力電纜還是電子線、工程用線的需求都在減弱，市場基本以按需采購為主。

在春節后，我國現貨需求會出現明顯好轉，元宵節后企業逐漸復工，正常交易將得以恢復，而4-6月份為下游銅需求消費旺季，企業訂單也將回升，這也就造成了銅材產量將較年初有較大幅度的提升。預計在元宵節左右，國內下游市場需求將逐漸恢復，一改節假日低迷狀態。

四、美國數據波動不影響QE退出

1月份美國數據多空不一。1月制造業活動大幅放緩，ISM制造業指數下滑至51.3，是2013年5月以來最低水平，新訂單創下33年來最大降幅；1月新增非農就業人口大幅增加至11.3萬人，但仍遠不及預期的18萬人；2月建筑支出僅小幅上升，顯示經濟少了部分動能。但需要注意的是，同期就業數據新增63.8萬人，達到2013年的次高水平；美國1月密歇根消費者信心為81.2，仍處在較高位；1月非制造業PMI為54.0，保持平穩。

一方面美國數據受到極寒天氣的影響，而另一方面，美國經濟中制造業貢獻率12.5%，且仍處于擴張區間，我們需辯證看待制造業PMI數據。而重要數據非新增非農就業衡量的是增量，從存量數據上來看，美國就業情況依舊保持良好態勢。因此，我們認為美國經濟復蘇態勢仍未改變，表面低迷的增量數據無法掩蓋存量數據強勁的事實，美國QE步伐不會倒退。

五、國內需求偏弱格局未改

2014年1月，國內數據顯示經濟呈現小幅回落態勢。1月PMI為50.5%，環比下降0.5個百分點，除原材料庫存指數意外的4個分類指數均環比回落。我們認為，PMI下降有來自季節性回落與春節干擾共同作用?？鄢叽碳さ?009年，歷史同期平均較上月回落0.9個百分點。另外，由于今年春節在1月31日，預計春節停工、放假對國內經濟的影響將橫跨1、2月份。

1月生產量指數為53%，連續兩個月回落，回落幅度略低于2010、2011和2013年平均回落1.3個百分點的水平。生產類指數的走勢表明，當前生產相對比較穩，生產量指數仍在警戒線水平之上，處于擴張水平。而需求卻延續偏弱格局。新訂單指數為50.9%，比上月回落1.1個百分點，表現弱于歷史均值的回落0.4個百分點的水平；新出口訂單指數為49.3%，比上月回落0.5個百分點，表現略好于歷史均值的回落1.2個百分點的水平；新出口訂單指數和積壓訂單指數的表現雖略好于季節性水平，但是均低于50%，新訂單指數略高于50%，但是表現低于歷史均值水平，表明當前的需求仍延續偏弱格局。總體來看，1月制造業PMI季節性回落，整體表現相對較穩。但分項指數格局延續去年四季度情況，需求維持偏弱格局，產品庫存持續低位。在需求疲弱的背景下，企業采購動力不足，現有的訂單直接轉化成了生產，補庫存的動力也不足。