2013年下半年以來(lái)，融資性需求的增加驅(qū)動(dòng)中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存節(jié)節(jié)攀升，但預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存增加的驅(qū)動(dòng)力將主要轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)大型冶煉商的出口。與此同時(shí)，保稅區(qū)銅庫(kù)存持貨商正面臨“三大壓力”來(lái)襲，與2012年5月類(lèi)似的中國(guó)精銅出口量大幅攀升現(xiàn)象是否會(huì)再次發(fā)生值得投資者積極關(guān)注。

融資需求推高保稅區(qū)銅庫(kù)存

2013年下半年以來(lái)，中國(guó)銅月度進(jìn)口量逐步攀升，截至2014年1月中國(guó)精銅月度進(jìn)口量達(dá)到39.75萬(wàn)噸的近兩年新高。驅(qū)動(dòng)因素主要有兩個(gè)：其一，中國(guó)現(xiàn)貨端受前期去庫(kù)存、供應(yīng)收緊（主要因廢銅供應(yīng)緊張干擾）以及消費(fèi)好于預(yù)期影響，現(xiàn)貨端逐步強(qiáng)于倫敦金屬交易所（LME）市場(chǎng)，加上上半年銅價(jià)的大幅回落，共同驅(qū)動(dòng)中國(guó)銅進(jìn)口貿(mào)易套利窗口在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)持續(xù)開(kāi)啟，2013年3月初至11月底中國(guó)銅貿(mào)易進(jìn)口虧損大部分時(shí)間在1000元/噸以下。

其二，2013年6月份“錢(qián)荒”以來(lái)，中國(guó)中小企業(yè)及房地產(chǎn)商融資難問(wèn)題再次突顯，融資成本上升驅(qū)動(dòng)融資性貿(mào)易進(jìn)口需求回升。對(duì)此，A股上周的大幅下挫，提供了最好的證據(jù)，因房地產(chǎn)商融資問(wèn)題可能引發(fā)的信貸危機(jī)擔(dān)憂(yōu)積累，金融市場(chǎng)做出激烈反應(yīng)。

無(wú)疑，融資性進(jìn)口需求攀升的一個(gè)必然結(jié)果是中國(guó)國(guó)內(nèi)隱性庫(kù)存和保稅區(qū)銅庫(kù)存的節(jié)節(jié)攀升。根據(jù)監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存已從2013年6月份的低點(diǎn)42萬(wàn)噸，攀升至目前的70萬(wàn)左右，增加了28萬(wàn)噸，增幅達(dá)66.7%。與此同時(shí)，LME銅庫(kù)存高位回落，從2013年6月底的高點(diǎn)67.8萬(wàn)噸下滑至2014年2月28日的27.6萬(wàn)噸，降幅為40.2萬(wàn)噸。與此同時(shí)，COMEX銅庫(kù)存減少了接近6萬(wàn)噸，而上期所銅庫(kù)存在同期僅增加1.68萬(wàn)噸。但值得注意的是，上期所銅庫(kù)存是在2014年1月份之后才開(kāi)始迅速增加，增加量達(dá)到7.6萬(wàn)噸，而在1月之前上期所銅庫(kù)存總體是下降了5.9萬(wàn)噸。

從上述數(shù)據(jù)中可以得到的一個(gè)基本推測(cè)是：在2014年1月之前中國(guó)國(guó)內(nèi)隱性銅庫(kù)存在增加，而之后上期所銅庫(kù)存的增加很大程度上可能是受到隱性庫(kù)存重性開(kāi)始顯性化的影響，而顯性化的主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)差結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變。

保稅區(qū)庫(kù)存未來(lái)增加的動(dòng)力

前期保稅區(qū)銅庫(kù)存增加主要依賴(lài)于中國(guó)進(jìn)口的推動(dòng)，而未來(lái)一段時(shí)間保稅區(qū)銅庫(kù)存增加的壓力或?qū)⒅饕獊?lái)自于國(guó)內(nèi)大型冶煉商的出口。近期國(guó)內(nèi)銅現(xiàn)貨市場(chǎng)的疲軟表現(xiàn)與LME現(xiàn)貨端的堅(jiān)挺形成鮮明對(duì)比，這也意味著中國(guó)進(jìn)口動(dòng)力將逐步減弱。但是，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)的壓力如何緩解？國(guó)內(nèi)銅現(xiàn)貨持有者當(dāng)然最希望旺季來(lái)臨帶來(lái)的消費(fèi)買(mǎi)盤(pán)能夠解燃眉之急，但近期國(guó)內(nèi)宏觀面的擔(dān)憂(yōu)已經(jīng)令今年旺季不旺的擔(dān)憂(yōu)隱隱呈現(xiàn)。如果果然如此，國(guó)內(nèi)大型冶煉商出口或是解決國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨端疲軟問(wèn)題的重要選項(xiàng)，而且在目前比價(jià)虧損達(dá)到3000元/噸的情況下，國(guó)內(nèi)大型冶煉商出口的驅(qū)動(dòng)力存在。因此，可以預(yù)期未來(lái)一段時(shí)間國(guó)內(nèi)大型冶煉商出口將成為保稅區(qū)銅庫(kù)存增加的主要壓力。

保稅區(qū)庫(kù)存何去何從

中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存的存在，為中國(guó)銅消費(fèi)企業(yè)和融資性進(jìn)口企業(yè)購(gòu)買(mǎi)美元銅提供了極大的便利。當(dāng)進(jìn)口比價(jià)合適及融資需求緊迫時(shí)，企業(yè)可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)保稅區(qū)銅的方式迅速達(dá)到預(yù)期目的。然而，隨著目前中國(guó)保稅區(qū)銅庫(kù)存的積累，保稅區(qū)銅庫(kù)存的持貨商面臨的壓力也在增加。其一，進(jìn)口虧損的擴(kuò)大抑制了中國(guó)的進(jìn)口消費(fèi)買(mǎi)盤(pán)和融資性進(jìn)口買(mǎi)盤(pán)；其二，賣(mài)出保值面臨的LME反向市場(chǎng)結(jié)構(gòu)壓力逐步加大，持貨時(shí)間成本上升；其三，中國(guó)保稅區(qū)銅溢價(jià)走弱帶來(lái)的壓力逐步增加。

上述三大壓力來(lái)襲，使得保稅區(qū)銅庫(kù)存持有者不得不考慮其持有的現(xiàn)貨將何去何從的問(wèn)題。他們當(dāng)然也一樣希望中國(guó)市場(chǎng)旺季來(lái)臨帶來(lái)的消費(fèi)買(mǎi)盤(pán)能夠解燃眉之急，或是融資性買(mǎi)盤(pán)繼續(xù)堅(jiān)挺來(lái)接盤(pán)，但他們恐怕還需要著手發(fā)生另外一種可能的備選方案。

這個(gè)方案在2012年年中曾經(jīng)實(shí)施過(guò)，當(dāng)時(shí)的背景也是保稅區(qū)銅庫(kù)存大量積累，規(guī)模也是在60~70萬(wàn)噸之間。在國(guó)內(nèi)消費(fèi)旺季不旺的背景下，2012年5月中國(guó)精銅出口量創(chuàng)下10.2萬(wàn)噸的歷史新高，通過(guò)將銅出口到國(guó)外的方式來(lái)緩解國(guó)內(nèi)銅庫(kù)存和保稅區(qū)銅庫(kù)存所面臨的壓力成為當(dāng)時(shí)不得不做出的選擇。對(duì)比目前的形勢(shì)，中國(guó)出口是否會(huì)再次大幅攀升值得投資者積極關(guān)注。