1月以來，海外財政風險警報解除、歐洲債務尾部風險緩解和市場對中國基建等財政政策的樂觀預期，有色金屬和其他工業品一道演繹了年初靚麗的反彈行情。然而，近期部分指標的背離（美元與商品同跌）和政策轉向跡象（非常規寬松貨幣政策退出甚至收緊）正在引發商品系統性回調的風險陡增。

工業品特別是有色金屬，其需求對經濟周期的變化較為敏感，從而需求改善與否是有色金屬能否保持年前反彈勢頭的關鍵。今年1月，現貨市場出現部分囤貨待漲的投機行為，但是經濟尚未改善到需求出現新一輪大幅擴張的程度，從而在市場對宏觀環境認知回歸理性之后，供過于求的現狀將打壓金屬價格回落。 

以銅鋁為例子來看，銅需求依舊沒有明顯改善，企業主要操作集中在貨款回籠方面，故短期內銅材企業訂單難現好轉跡象。現貨市場成交清淡，下游大多數是按需采購，對于5.8萬以上的價格就少有問津。銅材或者銅產品行業開工率在去年12月份都紛紛下降，其中線纜企業平均開工率降至73.31%。

房地產和基建項目的回暖在過去兩個月只是對鋁材企業消化產品庫存有利，還不足以傳導至中間商去庫存，企業新訂單依舊稀少。去年12月，浙江地區的鋁加工企業訂單量較11月份相比小幅下滑，平均開工率約在70%，依循庫存多的盡量拋銷，適量存儲少量的庫存。

從供應角度來看，部分地區雨雪天氣一度導致出現運輸問題，特別是對于西部地區的鋁運輸，云南和湖南等鋅錠的運輸，不過市場貨源大多充裕，僅有銅和鋅因貿易商囤貨待漲的投機行為導致貨源偏緊。然而，市場供應并不缺乏，截至1月11日，上海期貨交易所銅庫存突破20.9萬噸，社會庫存可能也在60-75萬噸左右，融資銅居多；上期所鋁庫存為45萬噸左右，而佛山等地社會庫存突破90萬噸；上期所鉛庫存逼近9萬噸，一方面交割臨近導致多數套保企業運貨到交割庫，另一方面，現貨銷售比較困難；上期所鋅庫存徘徊在31萬噸左右，社會庫存則超過49萬噸。

貨幣政策轉向跡象顯現。2000年以來，大宗商品上漲都離不開流動性寬裕的大環境，特別是全球的美元流動性。而在去年12月份美聯儲會議紀要顯示，美聯儲很可能在2013年底退出資產購買計劃，在1月議息會議之后，亞特蘭大聯儲主席等鷹派的言論逐漸增多，意味著貨幣政策很大可能提前退出。且在貨幣政策邊際效應遞減規律主導下，當前美國實際利率已經在攀升，而實際利率的回升將增加實體企業的融資成本，抑制商品的投機行為。

此外，今年中國在規范地方融資平臺和影子銀行方面力度會加強。我國地方政府債務主要以投向基礎設施建設領域為主，根據審計署的相關報告已支出債務資金中，用于市政建設、交通運輸、土地收儲整理、科教文衛及保障性住房、農林水利建設等公益性、基礎設施項目的支出占86.54%。在地方政府資金缺口日益擴大的背景下，此次出臺的規范地方融資平臺通知可能會拖累2013年基礎設施建設投資的增速。中國央行在布置2013年主要工作中強調：完善信貸政策導向效果評估，意味著傳統高能耗、重工業或者重復建設將得到抑制。

總之，基建等題材在助推鋼材和有色金屬反彈的同時，我們關注到貨幣政策可能穩中趨緊，消費者物價指數升幅快于預期，將導致政策控物價的進程提早到來，再加上供應充裕而需求改善相對緩慢，有色金屬在反彈過后面臨回調的風險。